编辑 | 虞尔湖

出品 | 潮起网「于见专栏」

过去的2025年，是中国乳制品行业近十年来最艰难的一年。漫长的原奶下行周期，让每一家乳企都痛苦不堪。不过即使身处寒冬，也没有阻止乳企们抢滩资本市场。2026刚开年，君乐宝、新乳业相继向港股发起冲击。

除了这两家大名鼎鼎的全国性品牌外，还有一家小型乳企悄然递了表。4月12日，宜品营养科技（青岛）集团股份有限公司（下称宜品营养）重启上市进程，再次赴港。此次IPO，宜品营养募集资金主要用于提升产品配方技术、扩大产能、进行生产工艺升级等项目。

加固护城河，增强市场抗风险性，宜品营养意图很明确，借助资本力量穿越周期，打开新市场。虽然从规模上只能称得上三线，但作为国内“羊奶粉老二”，宜品营养有着不小的野心。那么资本市场会为羊奶买单，帮助其成功上岸吗？

好数据经不起推敲

宜品营养的历史最早可以追溯到1956年的北安市乳品厂。2006年，在青岛圣元任职多年的牟善波，以独立投资人身份拿下北安市乳品厂全部股权以及“宜品”商标。彼时北安市乳品厂效益低下，经过牟善波的不懈努力，终于重新焕发了生机。

2010年获得有机认证，旗下“爱尼可”品牌是国内首款有机婴幼儿配方奶粉。2016—2019年，宜品益臻系列幼儿配方奶粉连续四年荣获世界食品品质评鉴大会超金奖。2020年，自主研发的蓓康僖羊奶粉短短5年时间销售额破10亿元。

通过实施“牛羊并举”，宜品营养在竞争激烈的乳制品行业里终于有了一席之地。在第三届中国奶粉品牌节上，宜品营养荣获“2025年度细分奶粉领航品牌”“2025年度杰出奶粉品牌”两项大奖。有了荣誉，也就意味着业绩有了保障。

招股书显示，2023—2025年宜品营养收入分别为16.14亿元、17.62亿元和18.63亿元，净利润由1.68亿元上涨至1.83亿元。整体走势稳步向前，这组数据在乳制品行业进入“增收不增利”时代显得难能可贵。不过好数据并不代表一切，好景象背后或许暗藏风险。

先来看营收，三年复合增速为7.44%，算是一个不错的成绩。可是根据首次IPO披露的信息，2025上半年其营收8.04亿元，出现了10.35%的下滑。也就是说，2025下半年实现了大逆转，销售数据好的有些不合常理。

对此宜品营养的解释为婴幼儿配方羊奶粉过渡至新包装，暂时影响了产品的曝光度和销售。如果真是这样，可以说得通。只是宜品营养对外界公布的数据似乎有些口径不一。

宜品营养成立66周年之际，中国乳制品工业协会的贺文中提到，2020年其销售收入近20亿元。另据黑龙江省人民政府网站一篇报道，宜品营养2019年销售收入已经突破20亿元。

假如协会和政府的数据为真，那么自2019年以后，宜品营养收入实际在“开倒车”；按理来说，招股书可信度高一些。以此分析，2023年至今，宜品营养收入增速放缓也是不争的事实。

再来看利润，宜品营养生物资产采用公允价值计量。公允价值优点是能够反映公司资产的真实性。不过也有一些缺点，例如价值波动会导致企业利润存在不确定性、不透明性。

换言之，宜品营养真实的赚钱能力外界是一时看不清的。与此同时，报告期内宜品营养还会每年获得政府上千万元的补贴，若将此剔除，其盈利水平远没有纸面上那样美好。

羊奶粉撑起半边天

判断一个企业是否有发展潜力，财务数据只是一方面，还要看主业是否突出。现如今牛奶赛道卷得不行，已经很难讲出好故事。宜品营养当然深知这个事实，早就一门心思扑在羊奶上。2016年推出首款婴幼儿配方羊奶粉，并在韩国光阳市建厂，开始涉足羊奶粉领域。

2018年收购西班牙Euroserum奶粉加工厂，掌握乳清资源。2020年联手西班牙Leite Noso乳业公司，拿下当地的Queserías Prado奶酪厂，进一步加强奶源实力。2021年斥资10亿元在青岛莱西建设全国最大羊奶粉项目，扩充产能。

有了上游和产能的保障，宜品营养在羊奶粉赛道开启了“跑马圈地”。据弗若斯特沙利文报告，以2024年零售额计，宜品营养以17.6%的份额在中国婴幼儿配方羊奶粉市场排名第二。目前宜品营养一半以上收入由羊奶粉产品贡献。

若继续加码羊奶粉，宜品营养会闯出一片广阔的天地吗？机会有，但并不大。婴幼儿配方奶粉主要看营养、免疫和吸收，由于羊奶粉脂肪球更小，减少肠胃负担，并且相较牛奶粉，αs1-酪蛋白占比更低，不容易过敏，越来越受到宝妈们的欢迎。

据艾媒咨询发布的报告，2024年中国羊奶粉市场规模192.5亿元，同比增长15.2%，预计2028年将突破350亿元。尤其近些年，国内婴幼儿对牛奶蛋白过敏的越来越多，低敏的羊奶粉成为抢手货。这是宜品营养能够做大的前提。

不过羊奶粉虽好，但始终面临着小众难题。例如在大型商超、母婴店里，牛奶粉永远站在C位，羊奶粉被摆在犄角旮旯，想找都找不到。同时，膻味大也让很多消费者接受不了。如果想要走入大众视野，羊奶粉品牌就必须重塑渠道和教育消费者，显然这是一个漫长的过程。

何况随着牛奶粉市场增量见顶，很多厂商都将眼光放在了快速成长的羊奶粉赛道。例如早在2021年飞鹤就收购了小羊妙可全部股权，今年计划推出超高端羊奶粉产品；誓要成为全球婴幼儿奶粉领先品牌的君乐宝同样在2022年发布了羊奶粉品牌“臻唯爱”。

事实上，蒙牛、美赞臣、惠氏、健合等巨头都纷纷下场，再加上澳优、红星美羚、和氏这些老面孔，如今的羊奶粉赛道可谓十分热闹。竞争对手变多，宜品营养的日子可能就不像以前那样顺风顺水。去年其配方羊奶粉业务收入10.09亿元，同比下滑了2.26%。

特医食品落地曲折

俗话说：“没有三两三，不敢上梁山。”为了此次上市，宜品营养其实做足了万全准备。2025年6月，宜品乳业发生工商变更，企业类型由有限责任变为股份有限，名称也改成了现如今的宜品营养。

营养科技听起来可要比乳业二字高大上许多，毕竟在大多数人的认知里，乳业就是卖奶的，而营养科技则是和医药相关的白马股企业。改名背后，不仅是为了能在资本市场讲出好故事，更是表明了转型的决心。

很明显，羊奶粉赛道的日渐拥挤让宜品营养不得不未雨绸缪。2016年，宜品营养开始启动FSMP研发和注册工作。FSMP全称为特殊医学用途配方食品，主要用于满足进食受限、消化吸收障碍或特定疾病状态人群的膳食需要。

截至2025年底，宜品营养5款FSMP产品已获得中国监管批准，还有15款FSMP处于注册或预注册阶段。由于对牛乳蛋白过敏、乳糖不耐受的婴幼儿日益增多，国内婴幼儿FSMP规模稳步攀升，零售额由2020年的62亿元上涨至2024年的132亿元。

从品类上，宜品营养的产品矩阵初具规模。加之FSMP门槛非常高，市场参与者较少，这也给宜品营养创造了培育第二曲线的绝佳机会。2025年FSMP收入2.53亿元，相比2023年增长158.11%。营收占比由8.1%增至18.2%，已然成为第二大支柱。

而且FSMP业务毛利率非常高，常年稳定在75%左右。如果做大，势必会成为宜品营养的“现金奶牛”。当然这只是理想情况，想要在FSMP市场分一杯羹可不容易。由于我国FSMP发展起步较晚，注册种类较少，国内婴幼儿FSMP赛道仍被海外巨头主导。

据弗若斯特沙利文数据，按零售额计，2024年雀巢、达能、美赞臣三家公司在婴幼儿FSMP市场份额合计76.5%，仅雀巢一家就占据了53%。宜品营养市占率仅为4.5%，位列第五。

往好处想，宜品营养还有很大的上升空间，可是如何抢占市场始终是摆在眼前的难题。身处劣势，宜品营养又是怎么做的呢？那就是以价换量。2024年其FSMP产品平均售价为392.6元/公斤，相较2023年下降18.9%。

宜品营养在招股中坦言，主要是因为销售组合中价格相对较低的占比上升，同时展开相关促销活动维持市场份额。主动降价确实能换来市场，但也侧面反映出宜品营养还没有在消费者心中建立深刻的品牌认知。形成不了高溢价，那么只能在中低端局厮杀。

结语

在巨头们的夹击下，中小型乳企“守城”并不容易，突围更是难上加难。凭借深耕羊奶粉，以低敏为卖点，宜品营养走出了一条特色化之路。不过即使闯出了一番名头，宜品营养仍面临着一系列挑战。

竞争对手增多、FSMP产品落地、品牌知名度提升、市场渠道铺设，都是宜品营养未来需要解决的难题。尤其眼下羊奶粉市场进入深度挖掘期，宜品营养更要聚焦功能细分，提升研发能力，才能确保根基稳固。

【天眼查显示】宜品营养科技 (青岛) 集团股份有限公司是一家专注于婴幼儿羊奶粉及特殊医学用途配方食品研发、生产和销售的民营营养科技集团。公司以羊奶粉为核心业务，在国内羊奶粉市场占据重要地位，同时积极拓展特殊医学用途配方食品领域。通过构建覆盖全产业链的业务体系，公司已形成从牧场养殖到终端销售的完整产业链布局。近年来，公司保持稳健的经营态势，营收与利润实现持续增长。公司注重品牌建设，旗下'宜品'品牌在行业内具有较高知名度。作为国内羊奶粉领域的重要参与者，公司持续加大研发投入，优化产品结构，致力于为易过敏、乳糖不耐受等特殊需求人群提供专业营养解决方案。